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来源：无冕财经（ID：wumiancaijing）
过去12年以10余轮涨价推动业绩，东阿阿胶市值一度突破450亿元。营销神话背后是创新乏力，“保守总裁”秦玉峰不惜10年换7任总监，只因不想创新。东阿阿胶的涨价故事还能讲多久？400亿高市值如何稳住？
作为一手带动行业繁荣的龙头，东阿阿胶股份有限公司（以下简称东阿阿胶，股票代码000423.SZ）对于时不时出现的阿胶功效质疑，似乎早已能泰然处之。
2月18日，卫计委旗下12320卫生公益热线发微博称阿胶为“水煮驴皮”，2月26日，该微博发出致歉声明，称“审核不严”，“造成误解”。在此期间，饱受舆论关注的行业老大东阿阿胶却一直未公开发声。其股价从2月22日开盘后，呈现震荡下滑，截至3月2日收盘，已跌去4%，市值也跌破400亿元。
对东阿阿胶而言，舆论质疑的焦点更多在于其主打产品阿胶块功效未明却价格高企。根据其天猫旗舰店显示，目前250克红标阿胶块价格为1199元，并将在3月20日前提至1499元。而在此之前的12年间，东阿阿胶至少进行过17轮涨价。
主要靠三款阿胶系产品，东阿阿胶从2005年到2016年利润增长15倍，营收从不足10亿增长到超过60亿元。2017年4月，东阿阿胶的市值一度达到450亿元，市场乐观预计该数字很快能跃升为500亿。
多年以涨价支撑公司业绩，东阿阿胶总裁秦玉峰早在2015年就提出要做“百亿产品、千亿企业”，如今看来，千亿市值目标近半，但若要继续大步向前，绝非一片坦途。
▲2月26日，国家卫计委12320卫生公益热线官方微博针对转发博文《过节不值得买之阿胶》一事，发布致歉声明。
01
“价值回归”有没有过头？
在中国有两千多年历史的阿胶，其需求在近十多年来突然出现爆发，规模从2008年的约60亿元，增长至2016年的约340亿元，背后直接的推手就是东阿阿胶。
位于山东聊城东阿县的东阿阿胶，1952年建厂，1996年上市，但业绩表现一般，股价长期在20元以下徘徊。2005年，华润集团入主，一年后，在东阿阿胶摸爬滚打超过30年的秦玉峰被任命为总经理。当时，驴皮成本上扬，产品老化，需求不振，整个阿胶行业几乎处于停滞状态。
秦玉峰认为阿胶的价值被严重低估，作为这样判断的依据，他的一段话被媒体广泛引用：“在明代，记录商业史的目录对阿胶的商业流通有详细记载。阿胶当时每市斤课税银一钱六分，按当时税收惯例，流通税占销售额的1/20，推算阿胶价格大致为每市斤三两二钱白银，折算到现在相当于每市斤4000-6000元人民币。”
▲东阿阿胶从历史文化体现阿胶价值。
在秦玉峰上任后，以文化营销为手段，东阿阿胶迅速开启延续至今的“价值回归”战略，同时聚焦主业，主打产品为阿胶块、复方阿胶浆和桃花姬阿胶糕。而与这一战略相伴的是再也停不下来的提价。
2006年，上任不久的秦玉峰就将阿胶块价格上调21%，此后几乎每年都会涨价，有些年份提价不止一次。在2010年，作为保健品的阿胶可以自主定价后，2011年东阿阿胶的提价幅度甚至达到60%。据不完全统计，经过十多年来的17次提价，阿胶块的零售价从每斤约80元涨到目前的近3000元，涨幅接近40倍。
3月2日，笔者咨询东阿阿胶天猫旗舰店客服，被告知在3月20日前，250克的东阿阿胶零售价调整至1499元。具体何时调价，客服表示正在等通知。
而这样频繁的提价，带来的最直接效果就是靓丽的营收和利润。根据东阿阿胶年报，2006年到2016年，其主营业务收入从10.69亿元增至63.17亿元，利润也从1.47亿元大幅增加到18.52亿元。
▲东阿阿胶提价+收入+营销费用走势，图片来源于浙商证券研究所。
此外，有数据显示，东阿阿胶2016年的市场份额超过60%，将位于第二位的福牌阿胶远远甩在身后。可以说，秦玉峰通过“价值回归”战略，将东阿阿胶直接送上了行业霸主的位置。但龙道咨询机构首席顾问刘桂春表示，东阿阿胶的“价值回归”战略早期的确是合理的，但随着近年来不断提价，价值回归有过头的嫌疑。
这样的质疑并非没有道理。
东阿阿胶一直将产品涨价主要归因于驴皮紧缺、成本上涨。而原材料的确是整个行业最大的短板，据媒体报道，国内毛驴存栏量以3%的速度下降，而根据目前的行业销量，需要驴皮约400万张，但国内供应量不足180万张。
目前市场上一张驴皮的价格超过3000元。根据业内普遍说法，一张驴皮能熬制约4斤阿胶，折算下来，750元的驴皮便可熬出1斤阿胶。相比于近3000元1斤的阿胶，驴皮上涨幅度远远赶不上阿胶。东阿阿胶的年报也显示，从2011年开始，其毛利率均轻松超过60%。因此，以原材料成本作为涨价理由，也难怪会引发质疑。
同时，东阿阿胶不断提价，也拉高了整个行业的价格水平。以中低端市场为主的福牌阿胶，近年也在慢慢涨价。该公司曾在去年发布一份声明，称市场中凡是低于1580元/500克的福牌阿胶，公司均无法保真。而同仁堂推出的250克阿胶片，在天猫旗舰店的价格，也达到1180元，与东阿阿胶相差不多。
有医药行业人士认为，即使有消费升级的大背景，但阿胶功效始终存在争议，再加上国外保健品牌的入侵，阿胶继续涨价其实存在较大的风险。
02
不创新能稳住400亿市值吗？
2017年4月，秦玉峰在《总裁读书会》节目上谈及东阿阿胶通过定位理论聚焦主业时，称市场总监“就要想创新，我说不让他创新”，结果是“十年换了七个市场总监”。
▲东阿阿胶总裁秦玉峰在《总裁读书会》。
不需要市场总监创新的东阿阿胶，靠着阿胶块、复方阿胶浆和桃花姬阿胶糕三款阿胶系产品，就获得了营收和利润的持续增长，以及400亿元市值。手握得天独厚的资源，但东阿阿胶在主打产品上的表现其实令人担忧。
三款产品中，阿胶块是绝对的营收主力，但基本靠提价支撑营收；复方阿胶浆计划做成百亿的大单品，但具体营收数据从未在财报里披露；至于主攻年轻女性市场的桃花姬阿胶糕，据《北京商报》去年5月的报道，东阿阿胶内部人士称，将在东阿阿胶品牌规划统一中逐步退出市场。
虽然该消息并未得到证实，不过东阿阿胶推出的口服类真颜小分子阿胶，功能与桃花姬类似，但30克的售价接近1700元，而180克的桃花姬价格不到250元。由此看来，桃花姬的命运如何还有待观察。
事实上，东阿阿胶的利润增速已经出现下滑，2010年、2011年连续两年的增速同比均超过47%，但从2012年开始下滑，2016年这一数据已经降至14%。2017前三个季度的净利润增速依次为11.06%、4.33%和-13.06%。
▲毛利率和净利润情况，图片来源于浙商证券研究所。
中国食品产业分析师朱丹蓬对笔者表示，东阿阿胶近几年业绩主要靠涨价完成，其单箱销量（单箱值=总销售额/销售箱数）其实与十年前变化不大，说明产品可持续增长能力不足。整体而言，在缺乏创新及整合营销能力情况下，东阿阿胶缺乏可持续的盈利能力。
如果不能就此高枕无忧，开发新品也许未尝不是一种选择，更何况，东阿阿胶不是没有选择。笔者查询国家食品药品监督管理总局网站发现，东阿阿胶有约20个药品已经拿到批文，其中有约一半是独家批文，包括龟鹿二仙口服液、感冒退热口服液、止血复脉合剂、养心定悸口服液等，却一直未进行生产。
对此，有医药行业内人士对无冕财经表示，一般而言，由于需要高昂的研发费用、申请费用，以及漫长的审批时间，药品批文极难申请到。企业如果拥有独家批文而不进行生产，是对资源的极大浪费。
而与东阿阿胶相比，其他中药类企业则显得“进取”多了。
2005年，云南白药（000538.SZ）推出云南白药牙膏，开拓功能性高端牙膏市场。2016年，云南白药营收达到224.1亿元，其中，牙膏年销售收入逾40亿元，此外，白药气雾剂、白药膏等产品年销售收入单项超过10亿元，白药创可贴成为细分市场第一品牌。
拥有国家绝密级配方和工艺的片仔癀（600436.SH），据其官网显示，单药品就有片仔癀系列产品、川贝清肺糖浆、心舒宝片等20多种，另外还有化妆品、日化用品、食品、医疗器械等其他产品线。
即使如此，云南白药的市值刚过千亿，片仔癀最新的市值也不过约450亿元。相较而言，东阿阿胶要稳住400亿市值，以及奔向未来的千亿市值，都面临挑战。
作为东阿阿胶辉煌十年的缔造者，秦玉峰在今年1月年满60岁，已到了法定退休年龄，但到目前为止并无任何卸任的消息传出。东阿阿胶的“价值回归”之路仍将持续。
本文首发于：无冕财经（ID：wumiancaijing），作者：陈涧，编辑：梁爽
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